2014年，完成使命的李秋喜从上市公司山西汾酒退位。但离开了灵魂人物的山西汾酒迅速进入瓶颈期。此后的2015、2016年，山西汾酒的营收规模分别为41.29亿元、44.05亿元，同比增幅仅为5.43%、6.70%。
2017年，汾酒引入华润作为战略投资者，将11.45%的股份转让给华润集团旗下的华创鑫睿，时至今日华创鑫睿仍是公司第二大股东。同年，李秋喜再度出山“救火”，与山西省国资委签订省内国企改革首份“军令状”，核心内容包括：三年利润（酒类）增长目标为25%、25%、25%；三年内完成汾酒集团整体上市等。
从成绩来看，恰好到退休年龄的李秋喜，已经全部完成“军令状”。但有业内人士表示，李秋喜在山西汾酒最后的操盘，无论是“开发酒”贴牌、快速扩容经销商队伍的激进销售策略，还是员工股权激励解禁时间，更像是“三年计划”，而非可持续执行的长远战略。
2019年开始，开发酒乱象集中爆发、经销商纠纷事件层出不穷。曾有经销商爆料称，其收到的产品与此前约定的不符，本应为股份公司产品却收货为集团产品，同时价格虚高。比如，一款“汾酒珍藏老坛V8”，代理价格为每瓶68元，而其它渠道市场指导价仅为38-45元，拿货价仅为10多元，导致自己收到的货物卖不出去，积压在库里。
而“民酒战略”让汾酒时至今日仍备受缺乏高端、超高端产品困扰。资料显示，汾酒的大单品青花系列此前价格维持在400—800元左右，直到2020年9月才发布定价1099元的青花汾酒30·复兴版，正式布局千元价位带，2021年7月还推出了定价3199元/瓶超高端产品青花汾酒40·中国龙。但从汾酒的营收结构来看，即便青花汾酒系列2022年营销破百亿，但“高端”成色依旧不足。据经销商反映，青花汾酒系列销售最好的依旧是400元-500元价格带的青花20。低端产品依然占据不小的比重，主打低端市场的玻汾对营收的贡献率超过30%。
数年业绩狂飙?
经销商野蛮扩招加大渠道风险
山西汾酒的业绩表现如何？虽然业绩增速远低于股价上涨的速度，但数据确实增长亮眼。
数据显示，2019年-2021年，山西汾酒分别实现营业收入118.93亿元、139.90亿元、199.71亿元，同比增长25.92%、17.63%、42.75%；实现归属净利润19.69亿元、30.79亿元、53.14亿元，同比增长30.65%、56.39%、72.56%。
2022年，山西汾酒预计实现营业收入260亿元左右，与上年同期相比，将增加60亿元左右，同比增加30%左右；预计实现归母净利润79亿元左右，与上年同期相比，将增加26亿元左右，同比增加49%左右。
自2016年起山西汾酒一直保持高速增长，期间虽受疫情影响，但在2021年回暖明显。而2022年，山西汾酒在营业收入与归母净利润层面的增速纷纷放缓，这其中有何原因？
事实上，山西汾酒的业绩狂飙，主要与打开全国渠道、大量招揽经销商有很大关系。
2021年年报显示，截至年末山西汾酒的省内经销商为728家，期内增长83家；省外经销商为2796家，期内增加545家。截至2022年9月底，汾酒经销商数量为3729户。
回溯至2018年，山西汾酒省内经销商为628家，省外经销商仅为1726家。
随着经销商几何式增长，山西汾酒也投入大量销售费用用以招商。2021年，山西汾酒的销售费用高达31.60亿元，较2020年的22.76亿元再度增加。2022年前三季度销售费用为30.55亿，同比增长9.69%。
据相关媒体称，“对于中小经销商而言，只要成为汾酒经销商，就需要提前打款，且打款后的到货时间还不能保证”。
这直接体现在应收账款融资中，2021年年末，山西汾酒应收款项融资高达44.12亿元。
应收账款融资是以自身应收账款转让给银行并申请贷款，山西汾酒并不缺钱且现金流非常优秀，此举便十分可疑。这或与山西汾酒为扶持经销商，一定程度加大赊销享受账期优惠有关。
作为年报亮点之一，便是山西汾酒的合同负债。2021年，山西汾酒的合同负债为73.75亿元，同比增长137.40%。但从2022年三季报数据看，山西汾酒的合同负债为47.25亿元，较年初的73.76亿元净减少了26.51亿元，环比减少了约36%，而合同负债减少额占当期营收的12%，而这或许给外界的感觉可能是打款意愿下降。
显然，推进全国招商和省外经销商的大增，白酒行业普遍有着向经销商压货的行为，汾酒也不例外。
业内人士称，“白酒作为消费品，只有到达消费者手上，才能够算是真正的转化，并且只有消费者买单，才算是真正实现了市场占领”。
由此来看，合同负债减少从某种程度体现出了汾酒压货行为，若渠道压货严重，还会出现价格倒挂等问题，之后渠道去化等问题更难解决。
据了解，目前青花20的渠道价在350元左右，与其出厂开票价相比，在价格倒挂的边缘徘徊。同时，其终端市场价则基本在400元左右，甚至部分区域市场还低于400元，对经销商而言，其渠道利润可想而知。
扩产固本培元？
产销失衡增加库存压力
然而事实上，山西汾酒的产销数据的确不乐观。2019年时，山西汾酒还仅是系列酒产销量下滑；但是至2020年，其旗下汾酒、系列酒、配制酒的产量均出现下滑，系列酒的销量更是持续下挫。
图片来源：山西汾酒2020年年报
至2021年，山西汾酒年报中的“产销量情况分析表”一项，不再按照系列划分，仅以“酒类”为主要产品进行概括。虽然产销量都呈增长态势，但是库存量同样攀升明显，同比增长32.79%。
截至2021年年末，山西汾酒的存货账面余额高达81.93亿元，较期初的63.57亿元攀升明显。其中，库存商品为35.77亿元。而截至2022年9月底，汾酒的存货额已高达86.46亿元，同比增长31%。
图片来源：山西汾酒2021年年报
即便2019年、2020年产销均呈现下滑趋势，且2021年存货明显上升，但山西汾酒仍计划扩产。
2022年3月16日，山西汾酒发布公告称，拟投资91亿元建设实施汾酒2030技改原酒产储能扩建项目（一期），且所需资金全部由企业自筹。项目建成后，预计将新增年产原酒5.1万吨，新增原酒储能13.44万吨。
此时扩张时机真的好吗？生产量与销售量如何平衡？压货情况如何缓解？这都是一个个尖锐问题。
有望重回前三？
强势竞争之下力不从心
“进军白酒行业第一阵营，实现三分天下有其一”。这是山西汾酒董事长袁清茂在上任后定下的一大目标，就目前所表现的来看，汾酒确实为“三分天下”拼力。
2022年前三季度的财报上，茅台还是一骑绝尘，雷打不动，而五粮液继续紧随其后，但是在第三的洋河，位置却并不安稳，汾酒在步步逼近。
在业绩层面，汾酒似乎超越了泸州老窖。据各企业发布的三季报数据来看，2022年全年山西汾酒的归母净利润为79亿元，而泸州老窖早在2022年前三季度就已达成归母净利润82亿元。从这个维度来看，汾酒的盈利能力似乎并不乐观。
与盈利能力相对的，或许是存货层面。据三季报显示，截至2022年9月底，山西汾酒的存货额高达86.46亿元，同比增长31%，而对比主要对手洋河股份，存货只增长了8.08%。由此可见，产能过剩的风险可能也是汾酒要考虑的难题。即便如此，汾酒依然还在扩产。
除此而外，据了解清香酒长期存放，还会出现酯降酸升，影响品质，不具有酱香酒年份越高越值钱的特性，在保值增值层面似乎不具备茅台这样的高端价值。
另一方面，据去年三季报的数据显示，山西汾酒的销售费用高达30.55亿元，相较同期221.43亿元的营收规模来看，销售费率达到了13.8%，而茅台、五粮液和洋河分别为2.7%、10.54%以及9.6%。从数据上反映来看，汾酒似乎是通过高营销投入拉动起的业绩增长。
此外，汾酒另一个可能为人诟病的地方或许是研发投入。
山西汾酒2021年研发费用仅投入2299万元。同一时期，洋河股份研发投入达到2.85亿元，五粮液、泸州老窖分别为1.77亿元、1.37亿元，远超山西汾酒的水平。白酒虽是传统工艺，但科技进步确实推动了产业发展，包括理论指导生产、经验上升为标准、机械化智能化装备的采用、质量的控制等，企业对研发的重视程度也是衡量企业发展潜能的重要指标之一。
与此同时，在市场高端化情况下，走“民酒”路线的汾酒机会并不多。以目前事实来看，在高端市场，汾酒被茅台、五粮液、国窖1573压制，后者三家加起来占据了高端市场95%的份额，形成了三寡头垄断的格局。如此情景下，山西汾酒未来想要继续争抢高端市场，并非易事。
十四五末，汾酒要挤进行业前三，实现 “三分天下有其一”的目标。对此，有白酒分析师称，汾酒产品结构升级，目前获得了一定的成功，但是依然面临着清香型白酒的品质教育与品类价值提升。
目前，国内白酒市场依然处于“酱香热”中，清香这几年的行业占比虽然从12%提升至15%，但与酱香以倍计的增幅和浓香近50%的占比来看，大曲清香依旧“火候未到”。
总的来说，汾酒扩容经销商队伍、扩产能、不计成本的销售投入等动作，目的都是为了找回更靠前的位置从而得到更高价值的提升。但山西汾酒能否重回白酒老三的位置，实现“三分天下有其一”的目标还很难说，还是期待作为传承依旧的“清香鼻祖”能够重拾光辉，再次绽放辉煌。
汾酒晋级前三，你怎么看？
宽窄研究院，
宽窄思维，直面解构商战成败。返回搜狐，查看更多